Půjčte si, nakupte, prodejte ...

Finančníci na celém světě milují zkratky, protože jejich používání vzbuzuje dojem, že jste „cool“. Je to jako s každým jiným žargonem, utrousíte-li ve správný moment správné slovíčko, část vašich posluchačů zbystří, pro- tože si uvědomí, že jste na stejné vlně, a spiklenecky na vás budou pomrká- vat. Jednou z těchto zkratech je i LBO, „leveraged buyout“ nebo-li nákup (zejména) firmy za půjčené peníze.

Pohybuji se ve finančním světě bezmála patnáct let, k tomu je třeba přidat dalších pět let studia ekonomie. Nikdy nezapomenu na chvíli, kdy nás na univerzitě začali seznamovat s myšlenkou, že cizí peníze jsou lepší než vlastní. Intuitivně jsem se bránil, vstupoval jsem na fakultu s poměrně logickou myšlenkou, že je lepší nic nedlužit než naopak. S tou však byla ekonomická teorie v rozporu. Protřelí profesoři a hejsci doktorandi přicházeli, aby nám prozradili velké tajemství.

„Lever“ znamená anglicky páka a v české finanční terminologii se ustálil výraz „pákový efekt“. Jakmile něco takového uslyšíte, znamená to, že někdo si chce půjčit, aby něco koupil. Nutně se nabízí otázka: proč bych něco kupoval, když na to nemám? Protože teoreticky věci fungují takto:

Uvažujme, že vidím na trhu projekt za 10 jednotek peněz. Sám vlastním pouze 1 jednotku. Věřím, že projekt může mít návratnost 20%. Na trhu oslovím banky a půjčím si chybějících 9 jednotek. Protože jde o riskantní podnik, banky chtějí i na dnešní dobu vysoký úrok 10%. Když projekt vydělá očekávaných 20%, vrátím bance peníze a odcházím se svým ziskem – 1,10 jednotky, tj. (10 x 20%) - (9 x 10%) = 2 - 0,9 = 1,1. Pointa je, že můj vklad vydělal 110%! Z jedné jednotky mám navíc 1,10 jednotky.

Pokud se stále trochu ztrácíte, představte si dvoumetrovou desku, kterou máte zvednout ze země tak, že ji chytnete na kraji. Musíte vyvinout obrovskou sílu, abyste ji zvedli. Nyní vložte doprostřed pod desku dřevěný válec. Dostat do vzduchu druhý konec desky pomocí „páky“ je snadné, ba co více, na druhý konec lze i něco přihodit a stále to zvednete.

Jsou dva zásadní praktické problémy narušující krásnou teorii: zaprvé, odhad možného zisku plynoucího z projektu, zadruhé, skutečnost, že do projektu vstupujete s dluhem, vás omezuje v jednání, protože víte, že musíte splácet. Jste tedy netrpěliví a máte tendenci jednat přehnaně při sebemenším problému. Například tehdy, když zjistíte, že jste špatně odhadli možný zisk.

Protože nad vámi visí Damoklův meč v podobě splátek, přestáváte se dívat na firmu, kterou jste koupili, jako na něco, co byste chtěli rozvíjet, vylepšovat, v podstatě vás nezajímá, zda jsou zaměstnanci, zákazníci a další hráči spokojeni. Potřebujete z firmy dostat svůj odhad zisku, vymačkávat ji jako citrón, a to po dobu vašich splátek.

Tvrdě omezíte investice, osobní náklady navážete na nereálné plány, takže nevyplácíte bonusy, prodáte majetek a najmete si ho zpět a tak dále. Někdy mezi druhým (když je to moc špatné) a pátým rokem se na firmě začne projevovat vaše vlastnictví. Když splatíte svůj úvěr, nastupuje druhá fáze – začnete usilovat o to, abyste dostali zpět svůj vklad i se ziskem. To znamená jediné – najít kupce. Bohužel o samotnou firmu v tomto příběhu vůbec nejde, slavný „going concern principle“ se zúžil na dobu, kdy firmu vlastníte.

Nutno podotknout, že toto je lepší varianta, horší je ta, když na splátky nevyděláte, protože jste byli příliš ambiciózní ve svém odhadu zisku. Problém pak má banka a pokud takových úvěrů půjčila více – což nelze vyloučit – mají problém střadatelé a následně národní vlády. Připadá vám to odtržené od reality? Zadejte do vyhledávače jméno „Jón Ásgeir Jóhannesson“ nebo „islandská finanční krize“ a realita se vám zhmotní před očima.

Opravdu věřím, že transakce LBO způsobují ekonomikám více škody než užitku a měly by se zakázat. Otevírají velký prostor pro morální hazard, protože jak kupující, tak banky hospodaří s cizími penězi, a to za účelem nadstandardních zisků, které – na rozdíl od případných ztrát – zůstávají v jejich kapse.

Pro úplnost bych chtěl zdůraznit, že nezbrojím proti úvěru jako takovému. Pokud si firma vezme úvěr, aby modernizovala či rozšířila provoz, je to v pořádku, zefektivnění výroby přispěje k její lepší ziskovosti, dost možná i k nižší ceně výrobku pro spotřebitele. Má kritika vysloveně směřuje k situaci, kdy investor kupuje firmu z půjčených peněz, aby tato pak svými zisky tento úvěr zaplatila. Jinými slovy seberete firmě, kterou koupíte, volné peněžní toky, abyste je použili na splátku půjčky, kterou jste si vzali, abyste si firmu mohli pořídit. To vnímám jako eufemisticky řečeno nepravost.

Budu to demonstrovat ještě jinak. Představme si, že mám k dispozici 10 milionů dolarů. Bez cizích peněz si mohu koupit 1 firmu a starat se naplno, aby dobře fungovala a peníze se mi vrátili. Pravděpodobně si i vyberu odvětví, kterému rozumím, abych omezil riziko bankrotu. Pokud ale vím, že mých 10 milionů dolarů má potenciál nákupu 10 firem, protože na každou použiji 1 milion svůj a 9 půjčených, nelze vyloučit dvě věci: předně, že po této možnosti sáhnu, a za druhé, že při potížích v jedné ze svých investic budu upřednostňovat naprosté vydrancování této černé ovce, abych dostál svému splátkovému kalendáři (přeci jen, nechci ztratit renomé před svými bankéři). I tak ale, pokud jdou věci opravdu z kopce, oželím milion a bankéři, ať jdou k čertu. Mně totiž zbývá mých dalších 9 projektů.

Pokud chcete namítnout, že zkrachovat můžu i tehdy, investuji-li pouze své peníze, pak s vámi souhlasím. Rozdíl není v tom, zda zkrachujete či nikoliv, ale v otázce, čí to bude problém, když na to dojde.